【推荐】中国银河证券：美国行政令和分级基金退市整体影响较小继续聚焦高景气赛道-分级基金板块

autumn 2025年04月27日 11:33 0

来源：中国银河证券

美行政令对板块增量资金的流入构成影响。根据统计，外资持股的市值占比高于1.5％的涉军企业有13家，其中可能符合美财政部最新指引的约有7家，外资持股市值占比1％-4％不等。我们认为行政令的实施有两方面影响：一是增量资金方面，可能会对军工国家队上市公司的增量外资流入形成拒止性影响，该影响较为关键；二是存量资金方面，由于行政令禁止购买从2021年11月份生效，存量资金可以有序退出，对军工板块的影响可以忽略。

分级基金退市对板块影响很小。资管新规明确2020年底是分级基金退市的最后期限，分级基金退市有两种选择：一是转型为LOF或指数基金，二是清盘。目前市场上尚存5只军工分级基金，从半年报数据看，总计持有46只军工股票，合计持有个股市值在其总市值中占比前三的分别是海格通信（3.26％）、航天电子（2.49％）和雷科防务（2％），其余均在1％以下。因此，我们认为，即使分级基金全部选择清盘，对板块也较小，对占比较高的个股短期股价或承压。

变局中把握新机，国防工业再起航。世界正经历百年未有之大变局，面对这场变局，《十四五规划和2035年远景目标》对国防领域定调之高较为罕见。随着“十四五”期间武器装备量价质齐升，行业发展将迎黄金时代，国防工业再起航。

结构性需求强劲，细分子行业成长性凸显。“十四五”期间，国防军费有望延续稳步提升的态势，增长或将超预期。国防工业“十四五”规划有望向军事战略转向的领域倾斜，航空产业链、无人机产业链、导弹产业链、卫星产业链以及新材料和元器件产业链将深度受益。

改革春风，润物无声。“十四五”期间，科研院所改制进程有望破冰并提速，2022年以后，军工集团资产证券化将进入企业类资产向院所资产过渡的2.0时代。此外，“十四五”期间我军将推动“定价择优采购”，从“拼价格”向“比质量、优服务”转型。军方直采预付款比例也有望大幅提升，从而有效缓解企业短期运营资金压力，降低财务费用，明显提升优质军工配套企业的盈利能力。

聚焦景气赛道，掘金军工新机遇。短期看，军工板块前期调整较为充分，估值提升空间再次打开；中期看，装备“十四五”采购有望带动板块细分领域景气度大幅提升，估值驱动切换为内生增长驱动，板块成长性凸显；长期看，“百年变局”势必将加速我军的现代化进程，行业发展有望迎来黄金时代。建议关注估值与成长兼具的优质个股航发动力（600893）、火炬电子（603678）、七一二（603712）、航天发展（000547）、大立科技（002214）。

投资建议及组合表现

驱动因素、关键假设及主要预测

我们看好哔哩哔哩发展的“短逻辑”和“长逻辑”：短期来看，公司热门影综（《说唱新世代》、《天官赐福》、《风犬少年的天空》等）上线，持续丰富的优质内容有望拉动大会员收入的增长，同时Bilibili借英雄联盟全球总决赛的热度有望拉升直播业务的营收。此外，FGO作为核心头部游戏，流水有所恢复，《碧海航线》、《超异域公主连结》等新游表现良好，《刀剑神域》、《Dead Cells》等储备产品预约人数众多，有极大潜力，有望为公司带来可观收益。长期来看，头部电竞赛事独家直播版权、引入工会后头部主播的落地、自制+外采下丰富的剧综储备有望进一步提升B站用户付费率及ARPU。广告形式富媒体化、花火平台上线后广告营销效率的提升有望拉动广告业务增长。牵手阿里，头部UP主变现增添新渠道，有望在电商业务有所突破。同时，公司游戏储备丰富，形成二次元游戏代表的游戏产品矩阵，并积极推动出海业务，预计未来储备产品将为公司贡献大量增量。

行业投资策略: 跨年行情逐步展开，把握主线精选优质个股

从短期看，军工板块前期调整较为充分，估值提升空间依然较大，跨年行情逐步展开；中期看，装备“十四五”规划有望带动板块细分领域景气度大幅提升，估值驱动切换为内生增长驱动，板块成长性凸显；长期看，“百年变局”势必将加速我军的现代化进程，行业发展有望迎来黄金时代，增速或将超预期。

重点公司筛选，建议关注“双维度”：第一维度是自上而下优选赛道，我们认为航空产业链、无人机产业链、导弹产业链、卫星产业链、电子蓝军产业链“十四五”期间景气度较高；第二维度，沿着上述赛道，根据配套层级自下而上精选个股。然后，综合考虑估值和成长，我们重点推荐航空产业链中的航发动力（600893）、中简科技（300777）、火炬电子（603678）和七一二（603712）；无人机产业链中的航天彩虹（002389）；导弹产业链中的大立科技（002214）、新雷能（300593）和鸿远电子（603267.SH）；卫星产业链中的中国卫星（600118）以及电子蓝军龙头航天发展（000547）等。

推荐标的组合表现

我们于2020年1月1日（按当日收盘价计算投资成本）构建了包含有3支股票的等权重投资组合，并且每周都会根据情况对组合成分股进行调整（也可不调整）。截至2020年12月25日，我们的投资组合累计上涨165.75％，相对收益为112.58％，同期中证军工指数上涨53.17％。

风险提示

“十四五”规划和军工改革不及预期的风险。